凈利潤大跌33%，十倍股的故事，科沃斯還能再續(xù)寫嗎？

圖片來源@視覺中國

文 | 偲睿洞察，作者 | Renee，編輯 | 孫越

(相關(guān)資料圖)

2023年，清潔機(jī)器人廠商進(jìn)入極致內(nèi)卷之中。

石頭科技在拓寬品類：2月28日晚，石頭科技對外發(fā)布了旗下首款洗衣清潔類產(chǎn)品——分子篩洗烘一體機(jī)H1；

云鯨在專注細(xì)分需求：8月15日晚，針對毛發(fā)纏繞問題，云鯨推出年度旗艦款掃拖機(jī)器人新品J4，大幅提高掃地機(jī)的清潔能力，并以更靜音的功能效果呈現(xiàn);為進(jìn)一步聚焦深度清潔、臟污識別、基站自清潔等用戶生活細(xì)分痛點(diǎn)；

科沃斯主打一個突破：8月17日晚，科沃斯在上海西岸藝術(shù)中心舉行了2023年戰(zhàn)略新品發(fā)布會，在此次發(fā)布會上公司在地寶、窗寶、沁寶三大產(chǎn)品系列同時發(fā)布新品。

三款新品中：1）DEEBOTX2在原有圓形產(chǎn)品形態(tài)上迭代創(chuàng)新為方形形態(tài)，同時人工智能解決方案上也有進(jìn)一步升級；2）WinbotW2在業(yè)內(nèi)首創(chuàng)了獨(dú)立基站，使得擦窗機(jī)器人脫離了傳統(tǒng)束縛；3）AIRBOTZ2空氣凈化機(jī)器人擁有了更為突破性的行走能力。

基于龍頭地位，持續(xù)的產(chǎn)品創(chuàng)新等因素，光大證券預(yù)測，盈利拐點(diǎn)將至，“十倍股”科沃斯再起航。

而科沃斯近日的財報數(shù)據(jù)，無疑再次延后起航日程：歸母凈利潤5.84億元，同比下降33.40%。這也導(dǎo)致8.28，股價大跌10%。

（科沃斯股價 圖源：同花順）

本文試圖探究，緣何科沃斯成為十倍股？十倍股的故事，科沃斯還能再次續(xù)寫嗎？

01 2023H1，量大利少

8月25日晚間，科沃斯（603486.SH）發(fā)布半年報，2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入71.44億元，同比增長4.72%；歸母凈利潤5.84億元，同比下降33.40%。

銷售毛利率的低迷，是凈利潤大跌的“始作俑者”，尤其是第二季度，其銷售毛利率同比增長-9.01%。而這，“得益于”銷售費(fèi)用的大把投入：

科沃斯上半年銷售費(fèi)用支出近23億元，同比增加23.66%，公司稱主要為抖音等社交電商平臺、站外渠道加大了市場營銷投入。

截止8月底，科沃斯迭代了7大新品，銷售費(fèi)用根本省不了：

2023年年初，科沃斯持續(xù)更新掃地機(jī)器人：T20PRO、T20PRO（上下水）、掃拖機(jī)器人：X1SPRO、X1SPRO（上下水）。

8月中旬，科沃斯在上海西岸藝術(shù)中心舉行了2023年戰(zhàn)略新品發(fā)布會，在此次發(fā)布會上公司在地寶、窗寶、沁寶三大產(chǎn)品系列同時發(fā)布新品，分別為X2、W2、Z2。

地寶X2最大的改變，是圓形掃地機(jī)升級成長方形掃地機(jī)。在這之中，科沃斯取代原有的掃地機(jī)機(jī)器圓盤頂部的激光雷達(dá)，采用自己發(fā)明的半固態(tài)激光雷達(dá)傳感器。除此之外，X2也做到了7500-8000Pa，即業(yè)內(nèi)最高吸力。

拿掉頂部激光雷達(dá)的好處，一是能將整機(jī)變得更輕薄，達(dá)到了9.5厘米，即業(yè)內(nèi)最薄的高端掃地機(jī)；二是，形狀與房屋結(jié)構(gòu)對口，掃地機(jī)器人更加“順手”。

而這樣做的劣勢是，整個雷達(dá)的掃描廣角較原先的頂部激光雷達(dá)360°有所下降，科沃斯的解決方案是，將半固態(tài)激光雷達(dá)安裝在了機(jī)器的左前方。

科沃斯憑借著短暫的產(chǎn)品創(chuàng)新周期、顯眼的營銷，拿捏住大部分用戶的嘗鮮心理：

半年報顯示，其自清潔產(chǎn)品上半年出貨量達(dá)75萬臺，同比增長37.2%；自清潔產(chǎn)品收入占比達(dá)80.3%，較上年同期增加16.5個百分點(diǎn)；全能基站型產(chǎn)品出貨量達(dá)67萬臺，同比增速高達(dá)155.1%。

于是，在銷量可觀、營收可觀的同時，利潤很難好看。于是，在財報發(fā)布之后，凈利潤大跌33%的數(shù)據(jù)，還是使得8.28的股價大跌10%。

龍頭尚在撒錢營銷，狂推新品，突破癢點(diǎn)，瘋狂走量之中，掃地機(jī)器人行業(yè)的內(nèi)卷戰(zhàn)爭，仍在進(jìn)行時。

02 十倍股養(yǎng)成記

縱觀科沃斯資本市場表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)如今的科沃斯，已接近剛誕生之時的60.92。從2019底到21年中旬，龍頭科沃斯連綿不斷的紅線，仍在眼前：

在20.04.28-21.07.15短短296個交易日期間，科沃斯的股價（前復(fù)權(quán)）由17.46元上漲至247.10元（漲幅高達(dá)1212%），迅速成為一只十倍明星股。

據(jù)光大證券復(fù)盤，偲睿洞察整理，公司經(jīng)營大致經(jīng)歷三個階段：

1）2019年公司戰(zhàn)略調(diào)整：推行自有品牌戰(zhàn)略、逐步減少ODM代工及低端業(yè)務(wù)，期間收入利潤雙雙下滑，股價表現(xiàn)疲軟；

2）2020-21年疫情催化增長，同時產(chǎn)品創(chuàng)新周期較短，科沃斯業(yè)績高增，亦有雙品牌戰(zhàn)略加持，公司股價20/21年漲幅分別達(dá)336%/71%；

3）22-23Q1經(jīng)濟(jì)偏弱+產(chǎn)品創(chuàng)新趨緩：公司業(yè)績出現(xiàn)下滑，股價呈現(xiàn)下行趨勢。

（2018.05-2023.07 科沃斯股價復(fù)盤 圖源：光大證券）

可以看到，在2021年前后，疫情居家需求增長疊加產(chǎn)品創(chuàng)新力度大，是股價上行的核心驅(qū)動因素。

在這一段時間里，市場上的洗地機(jī)基本實(shí)現(xiàn)了“掃把+拖把→吸塵器+拖把→洗地機(jī)”的清潔品類電動化的產(chǎn)業(yè)變遷，針對中國特有的硬質(zhì)地面把“吸塵+強(qiáng)力去漬”功能合二為一。

例如，科沃斯把握住了該黃金期，推出N9+、T9MAX、X1OMNI等產(chǎn)品，對基站性能機(jī)型迭代：從掃拖一體、到九合一全能基站，對導(dǎo)航避障技術(shù)進(jìn)行迭代：從dToF高精度導(dǎo)航+3D結(jié)構(gòu)光避障，到3D建圖定位導(dǎo)航規(guī)劃。

一系列動作滿足了用戶的集成需求（吸塵、掃地、拖地、去漬、自清洗），再疊加大把營銷費(fèi)用，容易打出爆品效應(yīng)：可以看到2021、2022年，科沃斯銷售費(fèi)用暴漲。

除此以外，科沃斯的業(yè)績也著實(shí)好看：2020Q2-2021Q3，營收同比增長在65%以上，凈利潤同比增長在300%以上，尤其是2020Q4凈利潤達(dá)到3.91億元，同比增長1902.3%。

在該階段，股價上行周期符合“賽道股”投資框架。

A股投資中，景氣度（1-2年業(yè)績增速決定短期勝率）、估值（決定賠率）、確定性（長期增長邏輯決定長期勝率）通常是一個不可能三角，兩兩組合則會形成截然不同的投資風(fēng)格。

（A股投資框架的不可能三角 圖源：光大證券）

科沃斯一年攀升為十倍股，手握由疫情、產(chǎn)品痛點(diǎn)解決到位、業(yè)績樂觀所帶來的極高的行業(yè)景氣度、由解放雙手這一終極生活方式所帶來的賽道確定性，投資者跟隨業(yè)績趨勢買入（期間相對淡化估值），直到景氣趨勢無法再超預(yù)期，股價逐步見頂回落。

現(xiàn)如今，科沃斯的股價，一直落到了解放前。

03 拐點(diǎn)難尋，難再起航

何時能夠回到十倍股，我們不妨來看看行業(yè)景氣度與賽道確定性，成色幾何。

其中，價值量最高的無疑是業(yè)績部分（投資者跟隨的指標(biāo)），我們能夠預(yù)見的是，增收不增利將是科沃斯近幾年的常態(tài)：以價換量效果不佳。

光大證券選取2021-2022年龍頭公司主銷機(jī)型（科沃斯選取X1OMNI/T10OMNI；石頭選取G10/G10s），發(fā)現(xiàn)機(jī)型均價下探與銷量市占率呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，說明降價策略對單品市占率的提升是有效的。

其中，最顯著的相關(guān)性來自科沃斯T10OMNI：科沃斯22年5月推出該主力機(jī)型，T10OMNI在22年8月大幅降價搶占了行業(yè)最優(yōu)價位段（3500-4000元），后續(xù)其價格持續(xù)下探使得該產(chǎn)品連續(xù)多月維持市占率10%以上。

（科沃斯、石頭掃地機(jī)器人部分主銷機(jī)型降價變化趨勢 圖源：光大證券）

綜合先前數(shù)據(jù)來看，科沃斯產(chǎn)品量是上來了，利卻少了，產(chǎn)品毛利率比同期少了兩個點(diǎn)。而殘酷的是，這樣的量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于預(yù)期，凈利潤大跌33%便是答案——大把的銷售費(fèi)用投入?yún)s沒換來應(yīng)有的銷量。

于是，盡管多個廠商的主力產(chǎn)品頻頻降價，但整體來看，除追覓以外，各廠商的價格僅僅是略有下滑。換言之，廠商們既想要市場，又想業(yè)績好看，這就導(dǎo)致廠商一直鼓吹“以價換量”，實(shí)際讓不了一點(diǎn)利。

（線上均價及市占率 圖源：國信證券）

由此，疫情所帶來的需求已然消耗殆盡，產(chǎn)品創(chuàng)新越來越微小、增收不增利的業(yè)績也逐漸不容樂觀，行業(yè)景氣度緩慢下滑。

那么，賽道確定性是否還能維持？

首先，要看廠商能否真正降本。現(xiàn)階段，廠商讓利銷售，而未來如果是實(shí)實(shí)在在的降本，既有利也有量，該賽道無疑是有金子可挖。

從整個機(jī)器人產(chǎn)業(yè)來看，降本指日可待。電動車智能化的大背景下，激光雷達(dá)、計算平臺、攝像頭等元器件的市場需求噴井式爆發(fā)，正帶動整個機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展。天量資本涌入相關(guān)的整個產(chǎn)業(yè)鏈的每個細(xì)分領(lǐng)域，并吸引大量的工程師參與研發(fā)，然后大批量生產(chǎn)。這樣可以快速攤薄產(chǎn)品單價，元器件性能有指數(shù)增長。更為簡單的掃地機(jī)器人，無疑會獲利頗多。

據(jù)開源證券表示，未來單個掃地機(jī)器人的制造成本會從1900下降為約1600-1700元。假如售價從3700降至3000元（我們認(rèn)為，如果全能基站產(chǎn)品價格降到2500-3000元，則有望得到滲透率極大提升），那么相當(dāng)于毛利率還有43%-46%。在可預(yù)見的范圍內(nèi)，掃地機(jī)器人依然有降本空間，能夠彌補(bǔ)降價帶來的影響。

其次，要看現(xiàn)階段的用戶，是否真的相信掃地機(jī)器人的價值，即，掃地機(jī)器人能否成為剛需品。

理論上來說，一二線城市人均收入高，但居住面積小，且合租為主，掃地機(jī)器人怕是施展空間不大；三四線城市居住面積大，但人均收入低，掃地機(jī)器人很難成為生活必需品。

換句話說，現(xiàn)如今的掃地機(jī)器人受眾有兩大限定條件：高收入+居住面積大。而當(dāng)降本成為現(xiàn)實(shí)，高收入也將不會成為桎梏，賽道的確定性，將不斷擴(kuò)大。

降本之路，道阻且長，賽道的確定性，仍有待考察。

想要重創(chuàng)輝煌，要增收也增利的業(yè)績、要指日可待的降本。在此之前，科沃斯需持續(xù)迭代微創(chuàng)新，最好給出大創(chuàng)新，牢牢占住自己的龍頭位置，畢竟掃地機(jī)器人行業(yè)，強(qiáng)敵環(huán)伺，內(nèi)卷至極。

責(zé)任編輯：Rex_29