格力股價持續(xù)下跌致高瓴資本質(zhì)押率跌破60%紅線 多元化卻愈發(fā)萎靡入局

9月25日，格力電器發(fā)布一則看似平平無奇的補充質(zhì)押公告，2021年9月23日，公司收到第一大股東珠海明駿通知，獲悉珠海明駿將其持有公司的90,235,963 股股票補充質(zhì)押給中國農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司珠海分行，質(zhì)押從2021年9月22日起到2027年4月30日終止。本次補充質(zhì)押后，珠海明俊持有的902,359,632股格力電器股票中，已經(jīng)有812,123,668股處于質(zhì)押狀態(tài)，質(zhì)押率達到90%。

格力股價持續(xù)下跌致高瓴資本質(zhì)押率跌破60%紅線

值得注意的是在公告中“其他說明”一項里，格力電器表示，根據(jù)新貸款協(xié)議規(guī)定，如果上市公司股價發(fā)生重大變化導(dǎo)致現(xiàn)有質(zhì)押給貸款人的上市公司股票對應(yīng)貸款余額的質(zhì)押率超過60%，珠海明駿需要在發(fā)生該等情形后向貸款人提供補充擔保，使得補充質(zhì)押后的質(zhì)押率不超過60%，因此珠海明駿根據(jù)貸款協(xié)議的規(guī)定提供上述補充質(zhì)押。本次質(zhì)押相關(guān)的所有貸款均不存在與市值漲跌掛鉤的平倉機制，不存在平倉風(fēng)險。

所謂質(zhì)押率，就是貸款本金÷質(zhì)押股票市值×100%。股票質(zhì)押率由貸款人依據(jù)被質(zhì)押的股票質(zhì)量及借款人的財務(wù)和資信狀況與借款人商定，但股票質(zhì)押率最高不能超過60%，而質(zhì)押率上限的調(diào)整則由中國人民銀行和中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會決定。舉個例子：如果一家公司質(zhì)押的股票市值目前是100萬，那么其獲得的貸款則最多則為60萬元。因此不難發(fā)現(xiàn)，公司實時質(zhì)押率的變化完全由質(zhì)押的股票市值決定，也就是股價的漲跌。

很明顯，高瓴資本向農(nóng)行珠海分行補充質(zhì)押的原因就是格力股價長達近10個月的持續(xù)下跌，從最高66.79元到本周五收盤的37.91元，跌幅超過43%，導(dǎo)致高瓴資本只能補充質(zhì)押將質(zhì)押率重新穩(wěn)定在60%的“紅線”上。

從浮盈超200億到浮虧74億 格力“考驗”高瓴資本耐性時間恍如隔世，高瓴資本入局格力其實已經(jīng)快兩年。2019年12月初，讓整個資本市場聚焦的格力集團15%股權(quán)轉(zhuǎn)讓一事塵埃落定，格力集團與珠海明駿簽署《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定珠海明駿以46.17元/股的價格受讓格力集團持有的格力電器902359632股股份(占格力電器總股本15%)，合計轉(zhuǎn)讓價款為416.62億元，而此前一個交易日格力的股價為57.71元，也就是說，高瓴資本用八折的價格入駐格力電器，成為第一大股東，張磊和他的高瓴資本瞬間就有了25%的浮盈。

一個是彼時國內(nèi)風(fēng)頭正盛的家電龍頭，一個是投資界的大佬，張磊和董明珠又相識多年，所以高瓴資本和格力聯(lián)姻算得上門當戶對。但從入股格力的條件看，高瓴資本其實付出了很多，在高瓴資本入局時張磊表示，高瓴資本不派人進駐董事會，依然由董明珠團隊來決策;同時張磊安排相關(guān)數(shù)字化團隊開展數(shù)字化轉(zhuǎn)型;打通電商等互聯(lián)網(wǎng)資源，繼續(xù)往多元化發(fā)展;堅守長期價值投資，3年內(nèi)不會減持，同時拿出140億激勵高管團隊。從入局的結(jié)果看，雖然成為大股東，由于格力電器股權(quán)較為分散，珠海明駿持股15%股權(quán)，有權(quán)提名三名董事人選，但格力電器有9名董事，并且其他股東和珠海明駿關(guān)聯(lián)關(guān)系，所以大股東珠海明駿未能實際控制格力電器。各相關(guān)方珠海高瓴、HH Mansion、Pearl Brilliance、管理層實體及/或其關(guān)聯(lián)方均不謀求格力電器實際控制權(quán)。

目前格力電器前三大股東分別為香港中央結(jié)算有限公司(持股17.2%)、珠海明駿(持股15%)、河北京海擔保投資有限公司(持股8.91%)，上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散，加上無單一股東持有格力電器50%以上股份，也無單一股東可以實際支配格力電器股份表決權(quán)超過30%，格力電器任一股東實際可支配的格力電器表決權(quán)份額均無法對格力電器股東大會決議產(chǎn)生重大影響。任一股東依其可實際支配的格力電器股份表決權(quán)，無法控制格力電器的重大經(jīng)營決策，亦無法決定格力電器董事會半數(shù)以上成員的選任。至此，格力電器在交易完成后無控股股東和實際控制人。最終的結(jié)果看起來就是高瓴資本拿了巨資力挺董明珠，繼續(xù)扮演著格力實際掌舵人的角色。

資本皆逐利。張磊帶著高瓴資本入局格力幫助董明珠對格力進行改造和再發(fā)展是真，但獲取長期投資收益也是真。在高瓴資本入局一個多月后，2020年1月9日，格力電器股價盤中創(chuàng)下70.56元(不復(fù)權(quán))的高點，以46.17元的入股價格計算，當時高瓴資本持股收益率高達52.8%，賬面浮盈近220億。此后新冠疫情導(dǎo)致A股在2020年一季度大幅調(diào)整，格力股價在大盤弱勢及自身經(jīng)營數(shù)據(jù)嚴重下滑的雙重影響下也持續(xù)下跌，最低跌破50元關(guān)口(不復(fù)權(quán))，而在2020年12月2日，高瓴資本入局格力的一周年之際，格力股價盤中再次達到69.79元，高瓴資本收益率也再次回到50%上方。

但誰也沒有想到的是，這是格力股價真正走“熊”前的最后一次狂歡。

從2020年12月2日到本周五收盤近10個月的時間里，格力股價累計下跌46.35%，按照前復(fù)權(quán)后66.79元計算，下跌幅度也超過43%，目前不算通過分紅獲得的資金，高瓴資本賬面虧損幅度為17.89%，賬面市值約為342.09億元，浮虧74.53億元。

距離張磊“三年不減持”承諾還剩一年 格力多元化卻愈發(fā)萎靡入局

近兩年，高瓴資本彼時的態(tài)度仍歷歷在目：不謀求格力控制權(quán)，尊重和支持董明珠和其管理團隊的領(lǐng)導(dǎo);同時對格力進行數(shù)字化改造，支持格力繼續(xù)多元化發(fā)展。然而在高瓴資本入駐后的今天，格力又有多少變化?

微乎其微。

根據(jù)格力電器2020年年報，在所有營收中，空調(diào)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收1178.81億元，比2019年的1386.65億元下降了14.99%，但占總營收的占比卻從2019年的69.99%提升至70.08%。這只能說明格力其他業(yè)務(wù)營收出現(xiàn)明顯萎縮，事實也正是如此：2020年格力電器總營收中，生活電器，也就是小家電的營收為45.21億元，占總營收比重為2.69%，而2019年則為55.76億元，占總營收比重為2.81%;2020年智能裝備業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收7.91億元，占總營收比重0.47%，而2019年智能裝備則實現(xiàn)營收21.41億元，占總營收比重為1.08%。

可以發(fā)現(xiàn)，2020年相比空調(diào)業(yè)務(wù)，格力在生活電器和智能裝備業(yè)務(wù)上的萎縮更加劇烈，尤其是格力看好并且重點發(fā)力的智能裝備業(yè)務(wù)，營收從20多億直接下降至不到8億，其萎縮速度之快出乎意料，而市場給出的直接反饋自然是格力電器的多元化發(fā)展不成功。

那么到了2021年上半年，格力的多元化經(jīng)營是否有所起色?

依舊沒有，并且上述兩項業(yè)務(wù)還在繼續(xù)萎縮，反而是空調(diào)業(yè)務(wù)占比繼續(xù)擴大。

根據(jù)格力電器2021年半年報，上半年格力空調(diào)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收671.93億元，占總營收比重為73.79%，比2020年占比提升了3.71個百分點;而上半年生活電器業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收22.1億元，占總營收的2.43%，比2020年2.69%的占比繼續(xù)下降;智能裝備2021年上半年則實現(xiàn)營收約1.98億元，占總營收比重僅剩0.22%，相比2020年0.47%的占比進一步腰斬。

至少從目前已披露的財務(wù)數(shù)據(jù)看，高瓴資本進駐后并未給格力帶來多少改變，格力業(yè)績上對空調(diào)的依賴度逐步提升，多元化發(fā)展反而更加萎靡，這也正是資本市場對格力電器股價“用腳投票”的根本原因。即便格力推出巨額分紅和連續(xù)三輪的股票回購也依舊無濟于事，分紅最終肥了高瓴資本和格力的管理團隊，而回購對格力業(yè)績也并無任何刺激作用。市場需要的是格力在經(jīng)營結(jié)構(gòu)和業(yè)績上的根本性改變，但可惜的是目前為止格力還沒有做到。

是格力不想改變嗎?當然不是，相反，格力一直在做各種嘗試，今年以來格力公布了大量其他領(lǐng)域的專利，并引入數(shù)碼產(chǎn)品測評圈的名人王自如加入，同時發(fā)布了新款的大松手機，更在前不久控股銀隆新能源，準備發(fā)力新能源汽車行業(yè)。

然而在外界看來，格力的“左沖右撞”不像是有的放矢，倒是更像“病急亂投醫(yī)”，因為在手機業(yè)務(wù)上格力多年不見起色，2015年董明珠曾豪言初代格力手機要賣一億臺，但隨后被媒體報道稱其手機基本上都是由內(nèi)部員工和渠道商進行消化，并指出格力員工組織過格力手機內(nèi)購活動，并有員工一次性購買了12臺手機。此外也有報道稱，格力手機曾以1200元的價格向經(jīng)銷商渠道壓貨，根據(jù)當時第一手機界研究院監(jiān)測的數(shù)據(jù)，初代格力手機的出貨量只有五六萬臺。在如今各個價位手機品牌市占率相對穩(wěn)定的情況下，格力想要再從手機破局難如登天，除非某天格力發(fā)布了足以改變行業(yè)的手機產(chǎn)品，但這種可能性更低。

而至于新能源， 2016年8月，格力電器曾提出作價130億元全資收購銀隆新能源的方案。當時銀隆新能源實控人魏銀倉還和董明珠還沒有“鬧掰”，二人曾多次聯(lián)手向外界講解鈦酸鋰電池的優(yōu)勢,同時為銀隆的業(yè)績許下了高回報承諾。但這場交易最終在當年11月的股東大會上被中小股東聯(lián)合機構(gòu)否決。隨后暴怒的董明珠自掏腰包，成為銀隆新能源的二股東。現(xiàn)在看來當年否決提案的中小股東著實明智，銀隆新能源如今深陷財務(wù)困境，因大股東涉嫌侵占公司利益等違法行為導(dǎo)致的治理問題，銀隆融資受限，產(chǎn)能未能完全釋放，近兩年出現(xiàn)虧損。但最終格力還是出錢控股了銀隆新能源，然而擺在格力面前還有不少問題，首先，格力需要花時間和精力對銀隆新能源進行徹底的公司治理，將公司重新帶入正軌，這是耗時間的事，董明珠有耐性，可高瓴資本是否也有足夠的耐性?

其次，銀隆新能源主攻鈦酸鋰電池，目標是新能源客車，然而新能源私家車才是真正的藍海，但銀隆的鈦酸鋰電池技術(shù)并不符合新能源私家車的需求，并且目前新能源汽車強手如云，無論是新興造車企業(yè)還是傳統(tǒng)車企，所具有的技術(shù)儲備和品牌影響力都是銀隆無法染指的，格力想憑借銀隆新能源打天下的難度甚至比做手機的難度還要大。

除此之外，從目前已知的信息看，格力在其他多元化經(jīng)營方面并沒有太大的動作，也并未看到高瓴資本所謂的對格力進行數(shù)字化改造的成果。提起格力，人們的第一反應(yīng)可能還是空調(diào)，根深蒂固的品牌認知已經(jīng)很難打破。

無論怎么看，格力電器走到今天，都必然會對張磊和高瓴資本帶來不小的壓力，而商場不講情分，如果格力長此以往，在巨大的交易規(guī)模面前，高瓴資本和董明珠能否一直保持“相親相愛一家人”的關(guān)系或許也存在疑問。

但是除了忍耐，高瓴資本也并非再無其他辦法。截至2020年底，格力電器的未分配利潤為1028億元，按照格力過往的做法，未來幾年格力或?qū)⒊掷m(xù)大比例分紅的策略，以期望刺激股價重拾升勢，按照高瓴資本15%的持股比例看，如果1028億元的未分配利潤全部分配，高瓴資本也能收回154億元，加上此前通過分紅收回的47億元現(xiàn)金，高瓴資本自然不會虧損，當然，前提是格力電器的股價不再出現(xiàn)更大的跌幅，因為高瓴資本收購格力花費的400多億中有一半是銀行貸款，且根據(jù)當時的貸款協(xié)議，高瓴資本取得格力的股份后需進行質(zhì)押，而如今隨著珠海明俊向農(nóng)行補充質(zhì)押9000多萬股，高瓴資本已將所持股份的9成都進行了質(zhì)押，若未來格力股價繼續(xù)下跌，導(dǎo)致質(zhì)押率再度跌破60%紅線，高瓴資本將面臨無股可質(zhì)押的風(fēng)險。

此外，高瓴資本收購股份花費的416億元中有200億元都源自銀行貸款，既然是貸款就需要向銀行支付利息，目前高瓴資本的貸款利率不得而知，如果按照央行制定的5年期基準利率4.75%計算，高瓴需要支付的利息至少也有50億元，因此格力維持高比例分紅也有利于高瓴資本緩解融資壓力。而從格力股價走勢來看，即便經(jīng)歷近10個月的下跌，目前說見底還是為時尚早，但更重要的是高瓴資本對格力還有多少耐性。

責(zé)任編輯：Rex_08