編者按：房地產圈的“退市潮”正在上演著，ST美置、ST泰禾、ST陽光城……這份名單還在不斷被拉長。在1元“魔咒”和“戴帽”潮的多重夾擊下，一大批昔日風光無限的“千億房企”們無奈“自救”。
(資料圖片僅供參考)
退市逼近，房企如何“護盤”，退市后又該何去何從？如何在風險與困境中完成“自救”？搜狐財經推出特別系列報道，聚焦房企退市潮、地產保衛戰。本篇為第三期，聚焦ST藍光發展(SH:600466)。
出品|搜狐地產&焦點財經
作者|陳盼盼
編輯|吳亞
“2023年我們會面臨更艱巨的挑戰，但是勇氣與光芒會伴隨在身旁。懷揣勇氣與光芒，一起去翻越每座高山”，藍光發展現任董事長楊武在2023年1月如此說道。
然而，5個月后的藍光發展(SH:600466）沒有翻過“退市危機”這座高山。6月6日，藍光發展被摘牌退市，成為2023年A股首家退市房企。
作為四川本土房企一哥，藍光發展有過短暫的輝煌。在地產黃金年代，藍光發展依靠“高周轉、高杠桿”模式，只用了四年時間就完成了百億到千億規模的跨越。激進擴張也為其后來的流動性危機埋下隱患。
在這一輪行業調整期，藍光發展較早宣布債務違約，此后陷入出售資產、引戰無果、債務重組遙遙無期的“旋渦”，最終走到了退市這一步，令人唏噓不已。
資本之路：謀劃7年上市，退市用了8年
藍光發展退市的直接原因是面值低于1元。今年4月6日，藍光發展暴跌7.77%，股價首次跌穿每股1元的安全線。隨后，藍光發展股價陷入 “1元旋渦”，直至無力回調。截至5月9日，藍光發展股價連續20個交易日的每日收盤價均低于1元。這一情況觸發上交所終止上市的條件。
5月30日，上交所做出終止藍光發展上市的決定。在股票被終止上市后，藍光發展方面將安排股票轉入全國中小企業股份轉讓系統掛牌轉讓，保證公司股票在摘牌之日起45個交易日內可以掛牌轉讓。
6月6日，藍光發展正式退出A股資本市場。
回顧過往，藍光發展的上市之路并不順利，兜兜轉轉用了7年之久。2008年，藍光發展斥資3.22億元拿下迪康集團控制權，以此謀取上市路徑。彼時，由于監管層加強上市監管，藍光發展借殼上市門檻被抬高。
此后，藍光發展積極融資、納儲和擴張，并于2013年正式啟動迪康藥業重組預案。兩年后的2015年4月，迪康藥業正式更名為藍光發展。而藍光發展如愿以償登錄A股資本市場，股價一度達到13.57元/股。
（圖片：藍光發展股價走勢）
而在股價達到最高點后，藍光發展的股價長期處于波動走低狀態。值得一提的是，藍光發展還曾吸引過專門買入低價股的游資“炒作”。比如，2021年12月，已爆發流動性危機的藍光發展一連收獲6個漲停板，股價暴漲近70%。
然而，隨著藍光發展基本面長期不理想，游資們逐漸散去，其股價陷入低迷狀態，直至跌入1元面值。
從謀劃上市到登陸A股，藍光發展用了7年；而從上市到退市，藍光發展只用了8年。退市前，藍光發展最終股價被定格在0.4元/股，較最高點下跌97%。
擴張：高溢價擴儲，四年突破千億銷售額
藍光發展是在上世紀90年代由“下?！眲摌I的楊鏗建立的，彼時，正好趕上了全國房地產行業飛速發展浪潮。剛開始，藍光發展主要深耕成都本土市場，逐步樹立起四川地產“一哥”的形象。2008年，楊鏗決定走出成都，帶領藍光發展在重慶拿地建房，開啟全國化布局。四年后，藍光發展銷售規模首次突破百億，成為當時地產圈的一批“黑馬”。
2015年上市，藍光發展順應行業“高周轉、高杠桿”模式，加快向全國擴張的步伐。資料顯示，2015-2020年，藍光發展單年拿地數分別為15宗、18宗、31宗、85宗、48宗、60宗。據wind數據，藍光發展在2019年的土地投資金額一度達到654億元的歷史最高值。
期間，藍光發展不乏高溢價拿地行為。比如，2016年，藍光發展以204%的溢價率在青島拿地；2020年4月，其歷經196輪激戰，以溢價率123%拿下河南南陽一幅地塊；隨后在5月和6月，又分別以151%、149%的溢價率在河南補充土儲。
“高溢價”拿地的同時，藍光發展內部對“3461”開發模式運用的愈發嫻熟，即一個項目拿地三個月開工，四個月開盤，開盤當日去化率60%，一年內實現項目現金流回正。
在土儲規模上漲和“高周轉”模式的帶動下，藍光發展的銷售規模從2015年183億攀升至2018的855億元，增長超4倍。
地產業務的增長也給了藍光發展多元化的業務的底氣。2018年，藍光發展正式提出“同心多元產業生態鏈”的戰略概念，即向“文旅、服務、智能、商業、健康等多元化領域拓展。
截至2018年底，藍光發展的物管公司嘉寶股份已進駐60余個城市，在管面積6063萬平方米，實現營業收入13.99億元。同時，其生物制藥公司迪康藥業實現營業收入10.14億元，凈利潤9087萬元，成為藍光發展特色業務之一。
2019年，藍光發展迎來高光時刻，不僅銷售規模突破了千億，還將總部搬遷至上海虹橋，旗下物管板塊藍光發展嘉寶服務也成功登陸港交所，實現了“上海+成都雙總部、A+H雙資本平臺”的發展新格局。而作為藍光發展掌門人的楊鏗，個人財富也隨之高漲，一舉坐上四川首富的位置。
衰落：失守大本營，銷售額3年縮水近千億
不過，在藍光發展激進擴張的同時，諸多問題也逐漸暴露出來了。
一是，失守成都大本營。伴隨著全國化擴張的加快，藍光發展出現“顧此失彼”的現象，其成都區域合約銷售額從2018年的287.47億元，快速下滑至2020年的 153.92億元；在成都區域的排名也從前三名一路下滑至2020年的十四名。
與此同時，藍光發展在成都區域的下沉過多。2020年，藍光發展在成都地區的銷售均價為8679元/平，而15家龍頭企業的成交均價達到13395元/平。這意味著，藍光發展在成都的布局正逐漸遠離核心優勢區域。
二是，高杠桿擴張推高負債水平。藍光發展有息負債在2017年之后迅速攀升，當年僅為306億元，到了2020年中則增長至753.99億元。
當中，藍光發展的非標融資占比偏高。2020年中，藍光發展753.99億有息負債中，信托及租賃和資管等非標產品合計212.48億元，占比達到28.2%；從期限結構來看，1年內到期的占比達到47%，整體偏短。
無論是失守成都大本營還是債臺高筑，都為藍光發展后續陷入流動性危機埋下隱患。
2020年8月，監管層推出融資“三道紅線”，為此前舉債擴張的藍光發展戴上了“緊箍咒”，資金鏈開始越發緊張。
2020年10月，在藍光發展與平安旗下公司合作的廣東佛山項目中，因藍光發展未能在承諾期償還一筆幾十億元的債務，被平安銀行拉上了黑名單。
這也引發了資本市場一系列連鎖反應，令藍光發展的融資環境急速惡化。2021年7月，藍光發展宣布發行的“19MTN001”未能按時兌付本息，其流動性危機正式浮出水面，項目也面臨停工、訴訟、查封、逾期竣工等一連串問題。
而在藍光發展“暴雷”后，其各區域銷售全線“崩塌”。例如，曾是藍光發展銷售主力的華東區域在2021年、2022年分別下滑53%、94%。值得一提的是，伴隨著華東和華中一蹶不振，成都區域再次成為藍光發展的銷售主力，但主場優勢已失，難以為托底藍光發展。
（圖片來源：藍光發展2022年年報）
2022年，藍光發展全年銷售額僅為49.36 億元，較三年前的1035.36億元的銷售額縮水近千億。同時，藍光發展的經營業績急轉直下，2021年和2022年連續2年虧損，分別虧損138.34億元和249.42億元。
自救：引戰無果，債務重組遙遙無期
作為此輪房地產行業出清過程中較早爆雷的房企，藍光發展也曾采取出售資產、引入戰投、債務重組等方式自救。
出現債務違約后，藍光發展曾試圖尋找“白衣騎士”相救。2021年，市場陸續傳出藍光發展與融創、華潤、華僑城，四川省的部分國有企業洽談合作，但均無實質性結果。
為了緩解資金壓力，早在2020年藍光發展就開啟了“斷臂求生”模式。2020年7月，藍光發展以現金9億元出售迪康藥業100%股權；2021年2月，藍光發展又以49.64億元出售藍光發展嘉寶服務64.26%股權于碧桂園服務；2021年12月底，藍光發展還將旗下三個房地產項目以1元價格轉手，以減輕資金沉淀。
即便如此，對于龐大的債務而言也只是杯水車薪。截止2023年5月15日，藍光發展未償還債務已攀升至425.56億元，逾期產品由銀行貸款、信托貸款擴散至債務融資工具。
面對債務壓頂，藍光發展曾寄希望于債務重組。2021年12月，藍光發展成立由楊鏗直接領導的債務重組專項工作組，并聘請了境內及境外債務重組顧問，全面開展債務風險化解整體工作。但截至退市前，藍光發展的債務重組仍未形成實質性的方案。
而看到藍光發展基本面長期未獲好轉的局面，投資者信心動搖，紛紛“用腳投票”，直至將藍光發展的股價拖至1元以下。
諸葛數據研究中心高級分析師陳霄指出，“近幾年，在疫情黑天鵝因素影響以及行業下行等壓力下，其高杠桿、高周轉、高負債模式的弊端加速暴露，在2021年7月第一次披露了債務逾期，正式宣布暴雷，此后雖然也曾出售項目、引入戰投等自救但是為時已晚?！?/p>
伴隨著9年上市路正式劃下句點，藍光發展下一步又該何去何從？
IPG中國首席經濟學家柏文喜對搜狐財經表示，從目前情況來看，藍光發展已基本“躺平”，退市以后其股票將進入場外交易，公司基本面將更加惡化，公司恢復經營也會更加困難。債權人與股東的心態也可能因此發生較大變化，是否促進公司重整成了擺在債權人面前的一個重大抉擇。
陳霄亦認為，藍光發展被退市后，將面臨更為嚴峻的挑戰，不僅在企業信譽形象上大打折扣，在后續經營上也是困難重重；失去資本市場的支持，后續融資難度升級，加上銷售端失力、高額負債壓頂，都將為藍光發展披上迷霧，讓公司加速走上“絕境”。
不過，中指研究院企業研究總監劉水指出，藍光發展股票從主板退市后，可轉移到三板市場交易。后續看其經營情況，如果符合交易所條件要求，理論上存在再重新主板上市的可能。
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